Bernat, no todo es tan negativo......todavía quedan algunos optimistas

PUBLICADO POR MCOY EN WWW.ELCONFIDENCIAL. COM 

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Conversación de jueves tarde. Como interlocutor, un gestor con amplia trayectoria profesional a sus espaldas, embarcado ahora en un proyecto de personas que ha sido de los más exitosos de los últimos 18 meses. Rentabilidad cercana al 11% en 2008 y próxima al 2% en lo que llevamos de 2009 con una volatilidad por debajo del 5%. Le llamo para hacer de head hunter de un amigo y dejamos el verdadero motivo de mi acercamiento para los postres. No por culpa mía. A la introductoria pregunta cortés de, “¿cómo lo ves?”, responde de forma automática con un “de modo mucho más optimista que el mercado”, lo cual me deja estupefacto, excepción ante el abatimiento general. Y, a partir de ahí y sin solución de continuidad, un chorreón de argumentos para justificar tal atrevimiento  que no me resisto a compartir con todos ustedes. Él siempre ha sido muy celoso de su intimidad. No seré yo quien se la arrebate.

Por supuesto habrá muchos matices que se me hayan escapado, servidor escribe de oídas pues iba con el manos libres del coche, pero creo que la originalidad de parte de sus razones, la consistencia de otras y sutrack record reciente hacen que sus puntos de vista hayan de ser tomados en consideración. Y más cuando dentro de su misma casa vive otro gestor que es el apocalipsis en persona (“lo importante es que cada uno gestione bien su visión del mercado”). No esperen literalidad, por tanto, si bien evitaré desvirtuar el mensaje original.

Ya saben que mi visión, recogida a mediados de enero, era de primer trimestre muy complicado, hasta el final de la publicación de los resultados del 2008, que ya están llegando a su fin, momento en el que se iniciaría una recuperación que se puede alargar hasta mitad de mayo como consecuencia de la confianza de los inversores en la utilidad de los planes públicos de estímulo económico. A partir de ahí, nuevo shock de realismo que condenaría a las bolsas a un comportamiento similar al del año pasado: caídas hasta octubre y brusca recuperación de cierre de ejercicio para situarse en pérdidas inferiores al 10%. Desde esa contraposición de visiones, aquí va lo hablado.

“La primera y principal razón para mi optimismo es que todas las crisis que nacen como consecuencia de un exceso de oferta, en este caso inmobiliaria, provocan un estancamiento de la inversión en el segmento afectado, flujo de caja  que se destina a usos mucho más productivos para la economía. Tenemos casas para los próximos 15 a 20 años, lo que implica que  la vivienda va a dejar de ser considerada  una inversión. Esto, que para algunos es un drama, tiene connotaciones muy positivas. La deflación en precio de los inmuebles va a permitir que el dinero se destine a otras utilidades. Tenemos la experiencia del boom/bust del petróleo que permitió llevar a cabo unas inversiones en infraestructuras que han aguantado décadas; ocurrió lo mismo con Internet en el 2000 cuyo resultado fue una red de fibra óptica que no ha habido que incrementar más que residualmente y que, por el contrario, ha ayudado al fomento de las comunicaciones y de la productividad; pasa lo mismo con los molinillos… No debemos tener miedo a que lo irracional vuelva a la racionalidad.

Es verdad que en este caso hay un factor adicional de preocupación que es el crédito pero otra vez tenemos que distinguir lo normal de lo anormal. Si necesitamos un aumento del crédito al 20% anual para financiar el crecimiento económico, apaga y vámonos. Aquí hay que hacer dos matizaciones. La primera es que no es comparable el nivel actual de endeudamiento del sistema con el de los años 30 donde la mayoría de la deuda era empresarial a corto plazo. Ahora los titulares del apalancamiento son las propias entidades financieras y los particulares, estos últimos con un endeudamiento fundamentalmente inmobiliario que, en teoría, se puede alargar tanto como la vida útil del inmueble, digamos 100 años. Por lo que respecta a las entidades financieras, y entramos en la segunda consideración, salvo en las 48 horas que siguieron a la quiebra de Lehman, no han dejado de cumplir su papel de instrumentos que permiten llevar a cabo las transacciones económicas del sistema pero adecuándose a la nueva realidad de oferta y demanda, que existe y que es algo que no se quiere asumir. No se puede pretender pensar que aquí no ha pasado nada.

Lo que más me preocupa del proceso actual es el pánico a corto plazo que está afectando a las distintas autoridades económicas, monetarias y financieras, campo de cultivo ideal para la estulticia administrativa. Cuando oigo hablar del New Deal se me ponen los pelos como escarpias. El papel de FD Roosevelt fue nefasto en la resolución de la Gran Depresión, contribuyendo únicamente a su prolongación en el tiempo. Por poco políticamente correcto que sea decirlo, el que sacó a Estados Unidos del hoyo fue Hitler, esto es, la Segunda Guerra Mundial. Veo que hay demasiada inclinación a repetir las recetas que entonces se mostraron inadecuadas. Falta perspectiva. De ahí que pese a mi optimismo, mantenga un tamaño excesivamente prudente en mis apuestas que, en cualquier caso, se ven limitadas igualmente por los elevados niveles de volatilidad que hacen que cualquier decisión errónea se magnifique y te pueda hacer un roto en la cartera.

Otro motivo para estar en el lado comprador del mercado es que estamos viendo un cierto proceso de estabilización en el deterioro en el comportamiento de los distintos activos financieros. Las divisas quieren situarse en rango, especialmente en relación con el dólar, las materias primas mantienen los deprimidos niveles actuales mientras que los diferenciales de crédito, pese a las malas noticias empresariales, no rompen los máximos. Y es que no hay que olvidar que la deuda corporativa, a nivel agregado, se encuentra en mínimos plurianuales y que las compañías han aprovechado el cierre de 2008 para sacar toda su porquería del balance, al ver que los mercados no hacían distingos entre unas firmas y otras. El resultado es un alto grado de apalancamiento operativo lo que se traduce en que bajos crecimientos de las ventas tienen un impacto enorme sobre el conjunto de  la cuenta de resultados.

Con todo esto, ¿cuál es mi asignación de activos o asset allocation? Creo que los bonos del tesoro van a ser dinero muerto durante mucho tiempo. No es normal que los plazos largos de la curva de tipos, especialmente el 10 y el 30 años de los Estados Unidos, se hayan situado por debajo de donde se encontraban hace 80 años cuando había contracciones  en el crecimiento  y en el nivel de precios agregado de la economía norteamericana cercanas al doble dígito. No hay valor. La alternativa son las emisiones societarias, un mercado que en enero ha recuperado la normalidad al coste que el inversor a día de hoy demanda y que ofrece oportunidades especialmente atractivas en compañías de carácter estratégico que, por su propia naturaleza, nunca van a caer, porque no se lo van a permitir.

Por lo que respecta a las acciones soy optimista a corto y medio plazo. Si creemos que lo peor en términos de resultados puede haber pasado -lo que no significa que no pueda haber sorpresas negativas en el futuro pero sí que las comparativas anuales empezarán a ser mejores conforme nos vayamos acercando al final de ejercicio-, la valoración de muchas firmas sería irrisoria. El problema es que hasta que no superemos los niveles de septiembre de 2008, que es cerca de un 50% de subida desde donde ahora nos encontramos, no veremos que se produzca una recuperación de la confianza de unos inversores que seguirán contemplando los valores en términos de bear market rally. La paulatina reducción de la volatilidad que llevará aparejada un despegue de ese tipo, nos permitirá ir subiendo nuestra exposición. Hasta entonces, la prudencia no es ni siquiera una actitud propia sino, desgraciadamente, impuesta por el propio mercado”.

Queda dicho. Buena semana a todos.

La gran mentira del crédito

Todos estamos más o menos de acuerdo en que lo que determina la violencia y profundidad de la crisis actual es la existencia de una enorme masa de crédito respaldada por activos sobrevalorados. ¿Hasta qué punto? Bueno, lo explicaba fenomenal, como casi siempre, Martin Wolf en su columna en Financial Times del pasado miércoles: a cierre del tercer trimestre de 2008, la deuda norteamericana, país sobre el que centraba su análisis al ser el epicentro del terremoto que nos sacude, suponía un 358% de su PIB, por encima del 300% que condujo a Estados Unidos a la Gran Depresión. Por traducirlo al román paladino, por cada unidad de riqueza de la nación, el Estado y el sector privado deben 3,5 (no ha habido sustanciales variaciones en estos cuatro meses). No está mal. Pero no se vayan todavía, que aún hay más. Wolf recordaba en esa misma pieza que, frente a lo que había ocurrido en los años 30, o incluso en el Japón en los 90, los titulares de dichos créditos no son principalmente miembros del tejido empresarial no financiero, sino los propios bancos, por una parte, y los particulares, por otra. Hagamos aquí un primer punto y aparte.

Ahora, un poquito de matemáticas para principiantes. Dado que tal porcentaje se obtiene de un cociente o división, su minoración sólo se puede producir bien mediante un aumento drástico del denominador, esto es: del PIB, bien a través de una reducción igual de radical del numerador, es decir: de la deuda del sistema. O bien mediante la acción conjunta de ambos a la vez, claro está. Debido a que lo que se espera en 2009 no es un aumento del Producto Interior Bruto de las economías desarrolladas, sino más bien todo lo contrario, podremos concluir salvo error u omisión por mi parte, que todo puede ser, que reparar el desaguisado actual pasa por llevar a cabo un recorte sustancial de la financiación ajena, tanto pública como privada. Sobre la primera, ya saben cuál es la visión comúnmente aceptada por los políticos para resolver esta crisis: keynesianismo a tope con dinero prestado. Más madera, es la guerra. Eso hace que, si se quiere actuar sobre la raíz de la situación actual, haya que emplearse aún más a fondo sobre el apalancamiento privado, deuda que se encuentra, sobre todo y tal y como hemos señalado ya, en el debe de entidades financieras y consumidores. Segundo punto y aparte.

Ahora que a las autoridades correspondientes se les llena la boca con el vocablo crédito, reclamando su uso a diestro y siniestro, es oportuno, a raíz de lo anteriormente enunciado, señalar lo siguiente: uno, que carecen de legitimidad para hacerlo, toda vez que no se trata ésta de una burbuja que apareciera de la noche a la mañana sino que ha sido el resultado de un proceso plurianual que ha contado con su complacencia;dos, su omisión cobra aún más relevancia por el hecho de que el bancario es un negocio regulado y supervisado, a través de un marco que, actuaciones delictivas aparte, ha permitido a las entidades financieras maximizar su retorno dentro de él; tres, que no es momento de perpetuar lo erróneo sino de ajustar el tamaño del crédito a las necesidades reales de la economía: menor importe global y de mejor calidad. Cualquier mensaje en sentido contrario no es sino una gran mentira que sólo se la cree quien la pronuncia; cuatro, el papel de los bancos es fundamental en su doble condición de acreedores y deudores del sistema y ser titulares de prácticamente la totalidad de la financiación de los particulares; cinco, hasta ahora se ha salvaguardado, mediante avales y tipos bonificados, medidas de carácter provisional, el pasivo bancario en la creencia de que el ajuste a la baja iba a venir por el lado del activo.

Seis, el cierre de determinados mercados y el deterioro de las garantías y de la capacidad de repago han provocado la inconsistencia de tal suposición y han afectado a la solvencia de las entidades; siete, si antes no había liquidez pero sí solvencia, ahora ocurre lo contrario: el miedo de las entidades tiene nombre de nuevos requerimientos de capital; ocho, este entorno provoca que se maximicen las cautelas, al no poderse evaluar con exactitud la verdadera calidad de la cartera crediticia en vigor; nueve, como prueba la constante sustitución de activos reales por otros que no lo son, fundamentalmente inmuebles; diez, esto hace que la nueva financiación concedida dispare su precio para compensar, retrayendo el crédito; once, tal y como están las cosas, desempleo y colapso inmobiliario, las condiciones de financiación a terceros se modifican drásticamente, lógico, en cuanto a las posibilidades económicas del solicitante y al porcentaje de financiación sobre la prenda, lo que condiciona la demanda; doce, es verdad que la oferta se ha endurecido y que las peticiones se han retraído, dos caras de una misma moneda y proceso necesario de vuelta a la racionalidad; trece, no es cierto, por el contrario, que haya caído la solicitud de dinero para circulante ni está justificada la negativa de los bancos a concederla a compañías solventes a precios razonables.

Catorce, el gobierno debe fomentar la actividad crediticia en el marco establecido en el punto tercero; quince, no puede exigir crédito indiscriminado e irracional por el hecho de prestar su ayuda a la banca, sería perpetuar el problema; dieciséis, sin embargo debe ser avalista parcial, para mantener el incentivo de la banca comercial, de aquellos proyectos solventes que ésta le presente lo que simultáneamente permitiría bajar el tipo de aplicación a los clientes; diecisiete, igualmente habría de bonificar, del modo que se determinara, aquella financiación privada destinada a la mejora del capital humano y productivo español, educación e innovación, principalmente;dieciocho, la administración, dando ejemplo y poniéndose al corriente de todos sus pagos como medida preliminar, facilitaría la gestión del circulante mediante un mecanismo de sustitución de riesgo privado por público a través del uso de instrumentos financieros de corto plazo; diecinueve, la autoridad correspondiente tiene que supervisar de modo estricto cuál es el uso alternativo frente al crédito que están dando los bancos a su liquidez, a qujé precio y con qué riesgos, con objeto de identificar cambalaches peligrosos a futuro; veinte y último: modelos que han funcionado en el pasado, tienen más posibilidades de éxito en las circunstancias presentes, vuelta la burra al trigo. Buena semana a todos.

Las preocupantes predicciones de 8 gurús sobre el 2009

¿Puede ser el 2009 peor aún para los inversores que el 2008? Si nos atenemos a la opinión recogida por la revista norteamericana Fortune entre ocho de los principales gurús de la economía y los mercados tanto norteamericanos como mundiales, la respuesta es insultantemente desmoralizadora: no les quepa la menor duda. Hay que reconocer que el particular sesgo de la muestra podría invalidar las conclusiones que de ella se derivan. Los encuestados han ganado predicamento en los últimos meses en la medida en que se han materializado con el paso del tiempo sus agoreras predicciones. Y ya se sabe lo difícil que es cambiar de opinión cuando uno ha jugado a gurú… y le ha salido bien. No abunda la humildad en este colectivo. Sin embargo, su palabra tiene  el valor que le otorgan sus aciertos pasados. Proyéctenlos hacia el futuro con la adecuada cautela. Como verán hay, como en los toros, diversidad de opiniones. Espero, no obstante, que les ayude a formarse un criterio propio. Servidor se limitará a extractar lo mejor de cada casa, de forma más o menos literal. Sírvanse ustedes mismos, si quieren autoflagelarse un poco más, en el original que les adjunto.

1.     Nouriel Roubini, profesor de la NYU y dueño de la web RGE Monitor, es considerado por muchos como el gurú de la crisis actual: “el crecimiento del PIB de los Estados Unidos va a ser negativo hasta final de 2009. La tasa de paro alcanzará el 9% en 2010 en nuestro país mientras que el precio de las casas, que ya se ha reducido un 25%, caerá otro 15% antes de tocar suelo ese mismo año. Continuaría alejado de los activos de riesgo los próximos doce meses, se llamen éstos acciones,  materias primas ó renta fija corporativa, cualquiera que sea su rating. Me mantendría en liquidez o en activos del Tesoro a corto o largo plazo. Mejor obtener poca rentabilidad que perder un 50% del patrimonio personal. La estrategia predominante ha de ser la preservación del capital. Me encantaría ser más optimista, pero acerté hace un año y me temo que acertaré de nuevo en 2009”.

 

2.     Bill Gross, gestor estrella de PIMCO, goza de enorme influencia tanto en las autoridades monetarias como en el inversor institucional global de renta fija: “doce meses de Obama serán insuficientes para paliar el daño causado por medio siglo de excesivo apalancamiento. La reducción de las posiciones privadas de riesgo, y su sustitución por crédito público, afectará a los márgenes empresariales y a las tasas futuras de crecimiento de beneficios una vez que alcancemos el suelo. Los inversores deben tomar conciencia de las implicaciones de estos cambios y aceptar que los próximos años traerán consigo retornos de un solo dígito a sus carteras. No obstante existen ya bolsas significativas de valor entre la deuda corporativa de buena calidad y las acciones preferentes de entidades financieras auxiliadas por el Estado. Debe primar el cash flow, por intereses o dividendos, frente a la rentabilidad. La senda de la recuperación será traicionera”.

 

3.     Robert Shiller, profesor de Yale, es el principal impulsor en la actualidad de la Teoría de la Destrucción Creativa de Schumpeter. Tras señalar numerosos factores de coincidencia con lo que ocurriera en la Gran Depresión, Shiller concluye: “creo que lo haremos mejor esta vez, aunque me aterra la vulnerabilidad de nuestra economía. Se ha dañado la confianza en el sistema y ésta tarda tiempo en recuperarse. Ahora mismo estamos lidiando con un fenómeno que participa de un elevado componente psicológico. Sólo si la gente cree que estamos en la senda adecuada podrá implicarse en la recuperación de la prosperidad colectiva. En cuanto a la bolsa, no creo que esté cara en términos del PER ajustado que utilizo, y que toma como denominador la media de los beneficios empresariales de los últimos diez años. Actualmente se encuentra en 13, esto es: por debajo de la media histórica de 15. Sin embargo, tras el crash de 1929 se fue hasta 6. Esa es mi preocupación a día de hoy. Entrar en el mercado de acciones pensando en una rápida revalorización es muy arriesgado. Podríamos ver cómo las bolsas pierden hasta un 50% de su valor”.

 

4.     Sheila Bair, presidenta de la FDIC, agencia gubernamental que garantiza los depósitos bancarios de los estadounidenses, podría considerarse como la voz de la Administración. Su mensaje es quizás el más sentimental: “vivimos una espiral de desconfianza que se autoalimenta y que está en el meollo de los problemas económicos que hoy padecemos. No obstante, saldremos de ésta. Y cuando lo hagamos, volverán a primar los fundamentales en la sociedad. Los bancos y demás prestamistas promoverán la creación de valor y el sano crecimiento a largo plazo en nuestra economía, mientras que las familias americanas redescubrirán la paz mental que otorga la seguridad financiera derivada del ahorro y la inversión inteligente. Necesitamos volver a la cultura de austeridad que la generación de nuestros padres aprendió tras años de privaciones y sacrificios. Son lecciones que parecían olvidadas  y que la crisis actual se está encargando de recordarnos”.

 

5.     Jim Rogers, defensor del superciclo de las materias primas. Como no podía ser de otra manera, se dedica a hablar de su libro: “Vivimos un proceso de liquidación forzada de posiciones, que no atiende a hechos y/o fundamentales, y que sólo se ha producido 8 ó 9 veces en los últimos 150 años. Históricamente, son momentos idóneos para hacer mucho dinero en activos cuyo argumento de inversión permanece intacto. Y el único asset class cuyo “case” está mejorando con el transcurso del tiempo son las commodities. Cada día que pasa su oferta se reduce un poco más, pues nadie puede invertir en capacidad productiva toda vez que no hay financiación. Esto generará a futuro importantes desequilibrios. Personalmente estoy invirtiendo en materias primas agrícolas, dado que los inventarios están en mínimos de 50 años. Incremento mis posiciones en acciones chinas y taiwanesas, donde creo que va a haber paz por primera vez en 60 años. He cerrado mis cortos en acciones americanas y estoy abriendo nuevas posiciones vendidas en bonos del Tesoro a largo plazo, donde creo que hay una burbuja sin precedentes, especialmente en el 30 años. La masiva oferta de deuda pública y el repunte consecuente de la inflación actuarán en mi favor. No es momento de estar todavía en bolsa. Si nos atenemos a las series históricas, hay que comprar cuando el dividendo alcanza el 6% y el PER cae a niveles de 8 y vender cuando tales datos se sitúan en 2% y 22, respectivamente. El mercado de valores ofrece a día de hoy una rentabilidad del 3%. Para que alcance mi objetivo el Dow se tendría que ir por debajo de 4.000. Podría ocurrir. Y si cayera tanto, y soy solvente para contarlo, compraré a ciegas. Lo importante es tener liquidez suficiente cuando llegue el momento”.

 

6.     John Train es la voz de la experiencia con más de 50 años de Wall Street a sus espaldas: “hemos decidido aumentar sin límite nuestro déficit a fin de posponer lo peor. Eso implica inflación. No hay que estar en bonos del Tesoro. Por el contrario, dado que creo que no nos encaminamos hacia una depresión que, empero,  está en el precio de muchos valores, mi opinión es más favorable al mercado de acciones y, en concreto, vigilaría compañías sólidas y bien gestionadas como Johnson & Johnson y similares. Firmas que, además, nadan en abundancia de liquidez lo que les debería permitir aprovecharse de la debacle actual para comprar a precios razonables líneas de negocio que se ajustan a sus necesidades. Vienen años complicados y el perfil de compañías en las que invertir debe ajustarse a esa realidad. Prefiero Wal Mart a Saks o Dollar General a Neiman Marcus. O sociedades que operan en nichos especializados como Schlumberger”.

 

7.     Meredith Whitney, analista de bancos de Oppenheimer, anticipó gran parte de los problemas a los que se enfrentaría su sector a lo largo de 2008: “las medidas del Gobierno van a servir para tapar agujeros pero no van a suponer nueva liquidez para las entidades financieras que es lo que el sistema desesperadamente necesita. La imposibilidad de la banca de captar capital implicará que el proveedor por defecto de los fondos que el sector necesita será el propio Gobierno Federal. Resulta a día de hoy imposible predecir qué va a ocurrir la semana que viene con lo que cualquiera se atreve con todo un 2009. No obstante, podemos anticipar nuevas inyecciones de capital y una restructuración final del sistema bancario hacia finales de año a través de procesos de consolidación y selección natural. Será una oportunidad igualmente para el nacimiento de nuevas entidades. Una idea genial toda vez que partirían con un balance limpio y podrían desempeñar su actividad crediticia sobre la base de la verdadera realidad financiera de sus clientes, factor que se vería apoyado por una estructura de la curva de tipos que favorecería la concesión de créditos. La economía se comportará peor de lo que apunta el sentir general. El principal problema se derivará del consumo de los particulares. Si en 2008 el mercado impactó en la economía, en 2009 ocurrirá justo lo contrario. Y el proceso ya ha comenzado”.

 

8.     Wilbur Ross, experto en restructuración de compañías, ha estado en las quinielas de los adquirentes de numerosas firmas en dificultades. Centra su discurso en la corrección del problema inmobiliario estadounidense y la creación de empleo como formas de restablecer la confianza del americano medio en el sistema, lo que determina, en última instancia, sus patrones de consumo. Concluye señalando: “si Obama resuelve esos problemas, la recesión podría concluir a principios de 2010. Si no, la economía languidecerá durante mucho tiempo. Dada la incertidumbre actual, los inversores demasiado preocupados como para comprar acciones, podría destinar parte de su dinero a comprar bonos con rentabilidades después de impuestos cercanas al 6% Aquellos que quieran cubrirse el riesgo inflacionario de los déficits gemelos, comercial y público, deberían colocar parte de su patrimonio en TIPS, bonos cuyo principal se ajusta periódicamente al nivel de precios. Actualmente están descontando depresión, lo que les convierte en una buena oportunidad. Por nuestra parte, estamos empezando a invertir en firmas financieras excesivamente penalizadas y que cotizan a múltiplos irrisorios. Dado que el sector se encuentra en el germen de la crisis, creemos que su estabilización prioritaria será parte igualmente de la solución. A estos precios hay oportunidades”.

Los bancos son inmobiliarias (23.11.08)

Tal como van las cosas, y la que está cayendo en la economía mundial, y concretamente en España, si alguien quiere entrar en el sector inmobiliario, no tiene porque comprar directamente acciones de Fadesa, Paquesol....etc lo que tienes que hacer es comprar acciones de cualquier entidad bancaria, y estarás comprando inmuebles y solares por un tubo....

El sector de la construcción está quebrado, y creo que los bancos son los nuevos propietarios de las promociones, solares y obras que hay en España. 

Cuidadín con las cotizac¡ones de los bancos, que creo que todavía tienen mucho recorrido a la baja!!!!

Saludos

Las recetas del gurú que predijo la crisis

Nouriel Roubini es el hombre de moda en esta crisis. La referencia constante. El faro que ilumina a los desorientados inversores. La guía de aquellos que transitan desnortados por las tenebrosas calles de la coyuntura actual. Se podría decir que es uno de sus escasos ganadores. Se lo ha ganado a pulso. Jugó a gurú y le ha salido bien. Su documento “Riesgo de un colapso financiero o los doce pasos del desastre que está por venir”, publicado en febrero, ha resultado ser absolutamente profético. Su tono apocalíptico asusta. Pero los acontecimientos le han dado la razón. Les adjunto el resumen de lo que apuntó entonces. Lo que podía parecer un thriller económico-financiero, fruto de la imaginación de un enajenado intelectual, se ha convertido en una guía práctica para entender lo sucedido a partir de esa fecha. Transcribo, literalmente, su apartado 11. Recuerden, es de hace ocho meses.

“Once: el empeoramiento de la crisis de crédito que afecta a la mayoría de los mercados, tanto de contado como de derivados, traerá consigo un drenaje casi completo de la liquidez en numerosas áreas de negocio, incluidas algunas de las que actualmente consideramos más líquidas. Se disparará el interbancario, resultado de la percepción de un elevado riesgo de contrapartida, la falta de confianza, la prima de liquidez exigida y la propia incertidumbre crediticia. Los diferenciales entre la deuda del Tesoro y la privada así como los indicadores de volatilidad o cualquiera otra referencia indicativa de la aversión al riesgo se irán por las nubes”.

El documento no acababa ahí. Qué va. Tras recordar, con Goldman Sachs, que cada dólar de merma de capital de las entidades se traduce en una contracción del crédito diez veces superior por el efecto apalancamiento (hagan la extrapolación de los 1,4 billones de dólares en los que el FMI, que parecía agresivo antes del verano, sitúa las pérdidas potenciales para el conjunto de la industria y verán el impacto que, sobre la economía real, tiene en términos de financiación al sistema), Roubini concluía:

“Nos encontraremos con una recesión económica global conforme las pérdidas y la restricción del crédito se expandan por el planeta. Veremos pánico, ventas desesperadas y desplome en el precio de los activos que traerán consigo quiebras de entidades sistemáticamente importantes y ampliarán los negativos efectos financieros y económicos de la crisis. La política monetaria y fiscal serán ineficaces (…). La falta de confianza en las contrapartidas generará un deseo de acumulación de efectivo que hará impotente cualquier acción sobre los tipos de interés Debemos estar preparados para lo peor: el colapso del conjunto del sistema”.

Uf, se quitan las ganas de seguir escribiendo después de leer esto y ver la caída cercana al 10% que ha sufrido el IBEX. Sin embargo, con la vitola de triunfador  a cuestas, el prolífico Roubini ha decidido considerar el aforismo de “si no eres parte de la solución, formas parte del problema” y ha presentado sus recetas para solventar la crisis en un documento del que, al igual que he hecho con anterioridad, me limitaré a traducir, de la forma más inteligible posible, parte de su contenido. Adjuntaré algunos enlaces con las actualizaciones que se han producido en las últimas 24 horas. Coincide esta iniciativa con el 40% de pico a suelo que él anticipó que podía caer la bolsa en Estados Unidos, medido en términos de S&P500. Los hechos han superado sus peores augurios. No sólo Islandia o Pakistán se encuentran al borde de la bancarrota. sino que la propia California, que supone un 15% del PIB de los Estados Unidos y cuya economía dobla la india, por poner sólo un ejemplo, podría, en menos de dos meses, encontrarse en la misma situación. El panorama que presenta es desalentador, la verdad, y sus recetas más propias para un enfermo terminal donde hay poco que perder y mucho que ganar. Una alternativa desesperada que es compartida tanto por Lawrence Summers, ex Secretario de Tesoro con Clinton, como por Stephen Roach de Morgan Stanley a través de un artículo en el FT que vio la luz justo al día siguiente del texto del Profesor de la NYU. Contengan el aliento.

“Los sistemas financieros de los países desarrollados se encaminan a un colapso a corto plazo, consecuencia de la caída libre de las bolsas, el cierre del mercado monetario y la ampliación masiva de los diferenciales de crédito, que puede conducir a quiebras generalizadas de firmas solventes pero carentes de liquidez en todos los sectores productivos (…). A nivel económico, prácticamente no hay país sin riesgo de un aterrizaje brusco, incluidos los emergentes. El tren de la recesión global ha abandonado la estación. La ilusión de que la contracción económica va a ser brusca u corta –una V de seis meses-, ha sido sustituida por la certeza de que esto va para largo – una U que se durará, al menos dos años- e incluso por la posibilidad, si la ruptura del modelo financiero se confirma, de una recesión a la japonesa que se alargue durante más de una década.

En un mundo tan sobrado de capacidad productiva como el actual, la reducción de la demanda traerá consigo la siguiente preocupación: la deflación, una amenaza difícil de combatir cuando el precio del dinero se acerca peligrosamente a cero. (…) La desconexión entre políticas monetarias cada vez más agresivas y el aumento de las tensiones en los distintos activos a los que debería afectar es especialmente preocupante (…). Cuando los mercados están sobrevendidos, incluso las medidas más desesperadas no tranquilizan a sus partícipes, como ha quedado probado. (…) Llegados a este punto, el daño está hecho. Sin embargo, aún se puede evitar este desastre económico y financiero. Se requiere liderazgo y una acción coordinada por parte de las mayores economías del mundo consistente en:

1. Nuevo recorte masivo de tipos de interés alrededor del planeta de 150 puntos básicos de media. ¿El principal objetor? Ya se lo pueden imaginar: Trichet. "Hay que dejar madurar las decisiones anteriores".
2. Garantía generalizada de todos los depósitos, algo anticipado por el WSJ el jueves, hasta que se distingan las entidades efectivamente quebradas de aquellas solventes pero que sufren problemas momentáneos de tesorería a las cuales habrá que inyectar capital público algo, aparentemente, en camino según ha anunciado Paulson esta madrugada para las firmas de su país. 
3. Congelación de la carga financiera de aquellos particulares que no pueden afrontar sus pagos y paralización inmediata de las ejecuciones hipotecarias.
4. Provisión masiva e ilimitada de fondos a las entidades financieras solventes.
5. Provisión de fondos a empresas productivas solventes que sufren problemas transitorios de tesorería.
6. Políticas fiscales expansivas consistentes en incremento del gasto público, cobertura por desempleo, devoluciones de impuestos a los ciudadanos de rentas más bajas y apoyo a aquellas administraciones regionales más necesitadas. Esta idea es recogida, de forma casi literal, por el especialista del Washington Post, Sebastian Mallaby, que la considera "la forma más rápida y más justa de ayudar al ciudadano de a pie".
7. Acuerdo entre países acreedores y deudores para la financiación ordenada de sus déficits y reciclado hacia las economías necesitadas de sus superávits para evitar un ajuste brusco de tales desequilibrios.Resulta, cuando menos, desalentador que, la posibilidad de coordinación con otras naciones con problemáticas ¿distintas?, fuera considerada ayer como "naive" por el Secretario del Tesoro estadounidense frente a la confianza mostrada por el primer ministro británico, Gordon Brown, en un artículo publicado en The Times que pretende sentar las bases que han de regir el sistema en el futuro.

A día de hoy, cualquier propuesta que no se acerque a estos MINIMOS provocará un crash de mercado, el colapso financiero mundial y no una recesión sino una depresión global. Veremos que sale de la reunión del FMI, el Banco Mundial y el G7 de este fin de semana”. Una conclusión, por cierto, clavada al final del último artículo de Krugman, también del día 9: "las cosas pueden ir a peor en los próximos días y, si no se hace nada, definitivamente empeorarán". 

Bueno, imagino cómo se les ha quedado el cuerpo. Igual que a mí. Frío. ¿Peca por exceso o por defecto?, ¿dónde quedan las soluciones contables o la neutralización de los derivados? En cualquier caso, probablemente Roubini sea de los pocos que esté dando una dimensión real de lo que está ocurriendo estos días. De hecho, gran parte de las recetas colectivas que propone han sido implantadas, con peor o ninguna fortuna, tanto de forma coordinada, como de manera individual, por algunas de las naciones más afectadas.Basta con leer el discurso de Bush a la nación ayer -en el que, por fin, acompañó sus palabras del "podemos" que tanta falta hacía- para darse cuenta de que así es. No lo duden. Se impone el modelo chino de socialismo financiero y capitalismo productivo. Quién nos lo iba a decir. Una conclusión evidente de la que, sin embargo, nadie se ha hecho eco a día de hoy. Esas ramas que impiden ver el bosque. Hasta el NYT defiende las medidas keynesianas de los años 30 como única salida: "extiendan los cheques y preocúpense luego de la ideología", subraya Floyd Norris en su columna económica. Pero ese empieza a ser, a mi juicio, incluso un problema menor. ¿Quién va a pagar esta fiesta? Y, sobre todo, ¿qué va a pedir a cambio? Un nuevo orden mundial se va construyendo sigilosamente al abrigo de la crisis. Por cierto, ¿alguien dijo China? Pío, pío que yo no he sido...

Libro del Verano

Hola a todos, este verano me ha apasionado un libro, lo he devorado en menos de 4 o 5 días, o sea que espero que si tenéis la oportunidad de leerlo después de ver esta recomendación, lo devoréis tanto plácidamente como he hecho yo estas vacaciones:

LOS HOMBRES QUE NO AMABAN A LAS MUJERES: AUTOR STIEG LARSON

Sebastián alzó la voz y el petróleo cayó

Sesión inaugural del 19º World Petroleum Congress en Madrid, la mayor reunión de 'petroleros y petroleras' del mundo. Máxima expectación. Autoridades políticas aparte, la reunión promete porque están todos los que tienen que ver con el sector energético. Desde bancos a auditores, pasando por las propias petroleras. Encuentro técnico y debate, mucho debate, sobre la actual situación del mercado entre los miles de asistentes. Que sí los 140 dólares por aquí... o los 140 dólares por allá. Carestía, desafíos, producción... Sin embargo, la noticia más importante del día para el sector saltó desde miles de kilómetros, en Irak, con el anuncio de la apertura de contratos a compañías extranjeras para poder operar allí. Y extraer más. Y bombear más crudo al mercado. Invitados, todos. Hasta el presidente de Repsol, Antonio Brufau, hizo mención de la buena nueva.
Simultáneamente, Miguel Sebastián daba su discurso en Madrid con intenciones de descubrir el oscurantismo del mercado petrolero. Ante la jet petrolera mundial, en el marco del Congreso que se celebra estos días en Madrid, el ministro de Industria fue especialmente crítico con la tradicional vorágine especulativa del crudo y la actual escalada sin precedentes que vive su precio. El mercado, tanto en el Nymex de EEUU como el británico ICE, está copado por inversores, efectivamente, pero de la misma manera que ocurre en la negociación de otros activos como el oro y, actualmente, las productos agrícolas. La queja de Sebastián viene precedida de la salvaje escalada de los precios -de 70 a 140 dólares, un 100%- en los últimos nueves meses.
Tiene razón el ministro en pedir una mayor regulación. Las economías de libre mercado no pueden depender de un mercado altamente intervenido y opaco como el del crudo. España está al borde una recesión económica, pero no sólo por culpa del petróleo -que supone alrededor de la mitad del consumo energético español-, sino también del estallido de la burbuja inmobiliaria local. Las importaciones de petróleo han disparado el déficit comercial de nuestro país a niveles inauditos. El saldo negativo más allá del 12% sobre el PIB. De no ser por el escudo del euro, la economía española habría afrontado varias devaluaciones de moneda sustancialmente más importantes que las de 1993. La dependencia del oro negro es preocupante, especialmente, cuando su precio se ha multiplicado por ocho en los últimos seis años.
Cabe preguntarse qué ha hecho el actual Gobierno para cambiar la estructura de consumo energético en España. Con Sebastián como jefe de la asesoría económica de Presidencia, el petróleo ha pasado de cotizar en 40 a 140 dólares y no se han tomado medidas de protección ante semejante amenaza. Quejarse ante la industria -más de 250 compañías y 60 países están representados en el Congreso- es como predicar en el desierto. Sin embargo, modificar el tipo de suministro energético, diversificar las fuentes y aplicar políticas de largo plazo no parece entrar en la agenda presidencial, ni ministerial. El 'deja vú' petrolero llega a su fin
Los precios del petróleo -pese a las previsiones interesadas de algunos productores y bancos como Goldman- caminan irremediablemente hacia un estallido similar al que se ha producido en otros activos. El regreso al 100% de un superproductor como Irak va a poner patas arriba al mercado. El país que conserva las terceras reservas demostrables del mundo (un 10% del total) sólo supone un 2,5% de la producción global. Pero con el regreso de petroleras extranjeras ampliará su bombeo hasta, al menos, el 5%, en línea con su vecino Irán y, por tanto, en niveles similares a los que mantenía antes de la guerra e invasión de 2003.
Por otro lado, la restricción monetaria que se avecina en los próximos meses para Europa y EEUU va a terminar pinchando a medio plazo las posiciones apalancadas que mantienen muchos inversores institucionales (hedge funds especializados, sobre todo) en contratos financieros del crudo. Es un hecho que desde que la Fed comenzó a rebajar tipos en EEUU en septiembre pasado, los precios del crudo se han duplicado en unos meses hasta cotas inimaginables hace poco tiempo. El regreso de Irak al tablero de productores, en combinación con políticas restrictivas de tipos, pueden terminar por pinchar la burbuja de precios del crudo. No es cuestión de oferta y demanda. El mercado está inundado